ESSO S.A.F. – FRANCOUZSKÉ RAFINÉRIE ZA 1x NÁSOBEK ZISKU
Investice do Investičníkova portfolia

Společnost ESSO S.A.F. je relativně malá společnost, která se obchoduje na pařížské burze pod tickerem ES.PA.
Hlavním businessem ESSO SAF je provozování dvou rafinérií (v městečku Fos-sur-Mer a městě Gravenchon) ve Francii, kde pokrývají asi 30 procent francouzského rafinérského trhu. Mají i další aktivity jako dodávání vyrafinovaných produktů dále do obchodního řetězce, ale klíčovou roli hrají rafinérie. Rafinérie jsou většinou velmi dobrý business. Jsou velmi drahé na vybudování a stejně tak na provoz, ale jak už jednou stojí, tak se nemusíte moc bát konkurence, protože postavit novou rafinérii poblíž té Vaší stávající už nedává příliš ekonomický smysl. Každý trh má místo jen pro pár rafinérií a ty pak ovládají trh.
Třeba právě ve Francii je sedm rafinérií už spoustu let a žádná další se určitě otevírat nebude.
OCENĚNÍ FIRMY
V době psaní tohoto článku byla hodnota firmy cca 600 mil. EUR (tzv. Tržní kapitalizace – firma měla cca 12,7 milionu akcií a jedna akcie se obchoduje za přibližně 47 EUR, tedy 12,7 mil. krát 47 je přibližně 600 mil. EUR).
Hlavní dluh společnosti byl z titulu budoucích penzijních závazků vůči zaměstnancům v hodnotě okolo 1 mld. EUR, nicméně firma má hodně hmotného i nehmotného majetku, který dluh kompenzuje. Kdyby se firma rozhodla zítra skončit, jistě by pro sebe našla bohatého kupce, který by rád zaplatil prémiovou cenu za majetek firmy a ještě by rád převzal i všechny firemní závazky. Pracuji tedy s naceněním 600 mil. EUR.
Operativní zisk za rok 2022 je 700 mil. EUR, takže P/E ratio je 0,85 (Price je 600 mil. EUR, Earnings je 700 mil. EUR), což je dost neuvěřitelná hodnota. Zisk za rok 2021 byl 184 mil. EUR, tedy P/E 3,8, což je stále absurdně nízké číslo.
PROČ MYSLÍME, ŽE EXISTUJE TAKOVÁ PŘÍLEŽITOST?
- Posledních pár měsíců přeje doba ropě a s ní souvisejícím businessům, nicméně stále panuje velká nejistota a možnost recese výrazně snižuje ziskovost firmy. Toho se samozřejmě investoři bojí a proto teď do firmy neinvestují.
- Společnost je z většiny vlastněná Exxonem, obří americkou ropnou firmou – pro fondy není možné vybudovat nějakou zásadnější pozici. Obchoduje se denně jen pár akcií a akcie se obchoduje jen v Paříži.
- O firmě se nedá získat příliš mnoho informací v angličtině, což snižuje počet investorů, kteří se o společnost zajímají.
- V roce 2024 se předpokládají větší investice do jedné z rafinérií, které si vyžádají značné finanční prostředky, což pravděpodobně taky odrazuje investory.
- V roce 2019 a 2020 byla firma silně ztrátová, nicméně účetní čísla malují zbytečně negativní obraz. Operativní ztráta tehdy dosahovala hodnoty 821 milionů EUR, nicméně přes 292 milionů EUR byla účetní ztráta z přecenění zásob a přes 303 milionů byl účetní odpis Impairment. Operativní ztráta tedy byla cca 221 milionů EUR, což stále není moc dobrý výsledek, ale vzhledem k tomu, že to byla doba Covidová, tak je to ještě stále dobré číslo.
- Stávky – zaměstnanci společnosti stávkovali už na podzim 2022 (i přes to firma stále vydělala přes 700 milionů EUR). Dnes už nestávkují, zato se do stávek pustili jiní Francouzi, kteří blokují dopravu ropy do rafinérií, čímž samozřejmě brání firmě v činnosti.
- Ukrajinská válka.
PROČ JSME INVESTOVALI?
Hlavní důvod pro investici je současné nacenění s P/E pod hodnotou 1, což nám přijde absurdní. I v případě 70 procentního poklesu zisku by se firma prodávala pod hodnotou P/E 3.
Trh příliš počítá s extra negativními scénáři, které se vůbec nemusí naplnit. I na konci března je cena ropy stále vysoká a zatím se k nějakému většímu pádu pravděpodobně nechystá.
Hledali jsem doplněk do našeho „ropného“ portfolia, které kromě Esso SAF tvoří hlavně BP a Shell.
A proč jen spekulativní pozice? O firmě se nedá zjistit tolik informací, kolik bychom si přáli. Informace jsou převážně ve francouzštině, objem obchodů je malý a riziko výrazné windfall tax stále nepolevila.
KAPITÁL A KONKURENČNÍ POZICE
Rafinérie jsou extrémně kapitálově náročné, což zároveň tvoří největší bariéry vstupu do odvětví. Jak je jednou rafinérie postavená a funkční, nevyplatí se konkurenci stavět další, takže trh je daný.
Dodavatelů i zákazníků je většinou hodně, takže žádný z nich nemá silnou pozici vůči firmě.
Substituty za rafinérské produkty prakticky neexistují a jak jsem psal, trh je prakticky rozdělen dle geografie.
Plánovaný prodej při ceně 100 EUR, nebo při výrazné změně situace.
Nejedná se o investiční doporučení.
Leave a Reply